Ostrzeżenie: zagrożona stabilność finansowa. Krótkie pozycje obligacyjne na rekordowo wysokich poziomach

Stabilność finansowa zagrożona przez wysoką ekspozycję funduszy hedgingowych na spadek obligacji

30 sierpnia Rezerwa Federalna poinformowała, że krótkie pozycje funduszy hedgingowych (HF) na rynkach instrumentów pochodnych na 2, 5 i 10-letnich obligacjach amerykańskich wyniosły łącznie 411 mld USD. Tak wysoka dźwignia finansowa zagraża stabilności finansowej systemu. Niedawno BIS (Bank Rozrachunków Międzynarodowych) w artykule badawczym Fernando Avalosa i Vladyslava Sushko ponownie ostrzegł przed sytuacją i obliczył pozycję funduszy hedgingowych na obligacjach amerykańskich do 600 mld USD.

Fundusze hedgingowe pośredniczą między spot a kontraktami terminowymi

Transakcja, którą wykonują fundusze hedgingowe, jest transakcją arbitrażową. Różnica między ceną spot a ceną terminową nazywana jest bazą, a gdy ta podstawa nie spełnia ceny teoretycznej, uznaje się, że istnieje nieefektywność. W tym przypadku nieefektywność jest wykorzystywana poprzez sprzedaż instrumentów pochodnych obligacji, kupowanie obligacji na rynku spot i finansowanie pozycji na rynku repo.

Krótka lub spadkowa pozycja funduszy hedgingowych na rynkach instrumentów pochodnych jest rekordowo wysoka

CFTC (Commodity Futures and Trading Commission, która reguluje rynki instrumentów pochodnych w USA) publikuje co tydzień i według kategorii rynku Stabilność finansowa zagrożona wysoką niedźwiedzią ekspozycją na obligacje funduszy hedgingowych

Według danych CFTC z 19 września. Pozycja krótka w obligacjach 2-letnich wyniosła 1 354 784 kontrakty, co stanowi 35,6% otwartych pozycji. Na obligacjach 5-letnich jest to 1.665.304 kontrakty krótkie, co stanowi 28,4% otwartych pozycji. W obligacjach 10-letnich krótkie saldo netto wynosi 1 410 493 kontrakty, co stanowi 26,3% wszystkich otwartych pozycji. Wreszcie, w obligacjach 30-letnich krótka pozycja netto funduszy podłużnych wynosi 489 138 kontraktów, co stanowi 32,30% otwartych pozycji.

Wzrost zmienności może sprzyjać odbiciu obligacji

Nieoczekiwane zdarzenie rynkowe może wywołać zmienność na rynku obligacji; Na przykład poszukiwanie bezpiecznych przystani, jak to miało miejsce podczas pandemii. W takim przypadku izby rozliczeniowe mogą wymagać wyższego zabezpieczenia od handlowców na rynkach instrumentów pochodnych, w niektórych przypadkach zmuszając ich do gwałtownego wycofywania lub zmniejszania otwartych pozycji, zwiększając zmienność rynku.

W tym czasie, podczas pandemii, zgodnie z artykułem badawczym BIS, wzrost cen obligacji spot był szybszy niż wzrost cen kontraktów terminowych, powodując odwrócenie bazy lub spreadu między spot a kontraktami terminowymi, dodatkowo zachęcając do zamykania pozycji arbitrażowych przez fundusze hedgingowe i wywierając presję na wzrost cen obligacji. Podobna sytuacja miała miejsce również we wrześniu 2019 r.

Czy stanowi poważne zagrożenie dla stabilności systemu?

Rezerwa Federalna twierdzi, że będzie monitorować rynki instrumentów pochodnych i operacje arbitrażowe HF. Ale czy obecna sytuacja jest powodem do poważnego niepokoju?

W tym kontekście mądrze byłoby spojrzeć na to z perspektywy, gdyż krótka pozycja funduszy hedgingowych na amerykańskich obligacjach skarbowych wynosi 0,6 bln USD, a rynki obligacji są największe na świecie. Pozycja ta stanowiłaby 1,15% amerykańskiego rynku instrumentów o stałym dochodzie (52 bln USD według SIFMA) i 0,46% wszystkich pozostających w obrocie obligacji na świecie (130 bln USD).  

Z drugiej strony, poziomy zmienności na rynkach obligacji w ostatnich miesiącach maleją. Indeks MOVE, który mierzy implikowaną zmienność opcji wystawionych na obligacje spadał w ostatnich miesiącach, osiągając 100 punktów. Te historycznie wysokie poziomy spowodowały, że Chicago Mercantile Exchange obniżyła maksymalne poziomy dźwigni do 50x dla obligacji 10-letnich i 70x dla obligacji 5-letnich, które są znacznie niższe niż wcześniej dozwolone 120x i 175x. 

W tym kontekście arbitraż obligacji przez fundusze hedgingowe wydaje się bardziej "kontrolowanym" ryzykiem niż w przeszłości. Nie przeszkadza mu to stać się akceleratorem zmienności, jeśli wzrośnie niepewność rynkowa.

CMC Markets świadczy usługi na zasadzie wyłącznie realizacji zleceń (execution only). Prezentowany materiał (niezależnie od tego, czy zawiera jakiekolwiek opinie) ma charakter informacyjny i nie uwzględnia osobistych okoliczności ani celów. Żadna informacja w tym materiale nie jest, ani nie powinna być uważana, za poradę finansową, inwestycyjną lub inną poradę, na której należy polegać przy podejmowaniu decyzji. Żadna z opinii wyrażonych w materiale nie stanowi rekomendacji CMC Markets lub autora materiału, że jakakolwiek inwestycja, instrument, strategia transakcyjna lub inwestycyjna, jest odpowiednia dla konkretnej osoby. Materiał nie został przygotowany zgodnie z wymogami prawnymi zapewniającymi niezależność badań inwestycyjnych. CMC Markets nie podlega żadnym zakazom w zakresie rozpowszechniania tego materiału, jednak nie wykorzystuje zawartych w nim informacji przed jego publikacją.